Kina opbygger momentum

Når Kina nyser, bliver resten af verden forkølet; et lidt slidt, men stadig holdbart fænomen, som gælder i både negativ og positiv retning. Af samme årsag bør vi holde øje med den kinesiske genåbning og dets potentielle afsmitning til resten af verden.

Vi skrev for et par uger siden at indregistreringen af nye biler i Kina tangerede rekorden fra januar 2017, og bekræfter det ”pent op” (opsparede forbrugslyst) der ligger hos den kinesiske forbruger efter ”indespærring” stort set siden januar 2020. Det samme ses i øvrigt på antal flyvninger der nærmer sig 2019 niveauer både indenrigs og udenrigs, og ca. 23 % højere end samme periode sidste år.

Graf: Inden- og udenrigsflyvninger

Kilde: airtopia

Derudover kan vi konstatere at Kinas kreditimpulser er positive relativt til BNP og har været det i nogle måneder forud for genåbningen. Det betyder i praksis at der nu ydes ny kredit til virksomheder og husholdninger (realøkonomien). De kinesiske kreditimpulser har historisk været én af de mest forud kiggende og valide parametre vi kan kigge på i forhold til økonomisk aktivitet i Fjernøsten. I nedenstående graf ses udviklingen, heraf kan vi også aflæse at den bevæger sig i cyklusser af ca. 3-5 år svarende til det der økonomisk også kaldes lagercyklussen (observeret af Joseph Kitchin). I nedenstående kan vi desuden se at de kinesiske kreditimpulser (grøn graf) tendere til at have en positiv indvirkning på den tyske erhvervstillid (blå), når vi skubber den 3 kvartaler, altså den er ledende for tysk erhvervstillid. Det kan samtidig være en del af forklaringen til at de tyske aktier siden bunden i oktober har outperformet USA med længder.

Graf: Kreditimpulser og tysk erhvervstillid

Så spørgsmålet er nu hvad tendere til at klare sig godt når Kina kommer i gear igen?

Først og fremmest er det nærliggende at kigge på råvaresektoren, Kina er verdens værksted og som vi kan se i nedenstående figur fra det internationale energiagentur foregår hovedparten af råvarer udvindingen og bearbejdningen til den grønne omstilling i Kina.

Figur: Råvareudvinding i Kina

Kilde: IEA

Sammenligner vi dernæst essentielle råvarer med de kinesiske kreditimpulser er der en positiv sammenhæng med kobber, aluminium, lithium og til en vis grad olie når vi kigger 12-20 mdr. ud. Bemærk i øvrigt at kreditimpulserne vendte rundt i april 2022, hvorfor perioden frem mod og henover sommeren kan give et nyt løft til de nævnte råvarer såfremt sammenhængen holder i denne situation.

Zoomer vi ind på to af de største råvarer olie og kobber, er det også nogle af de mest interessante i hver sin modpol. For det første kan vi konstatere at Kina har været relative rationelle i deres genåbning når det kommer til olie. I hvert fald har de bygget på et lager op der på visse olieprodukter svarer til 2 års forbrug. Så selvom der er vis form for sammenhæng til kreditimpulserne, er olien formentlig mere sårbar over for den potentielle recession i den vestlige verden, under antagelse af at det bliver en realitet.

Aktiedarlingen fra 2022, energisektoren, er derfor ikke øverst på vores observationsliste, da olien i vores optik kan stå på en kortvarig gyngende grund, som i første halvår kan lægge pres på prisen, samt aktierne der i forvejen er kørt godt op i 2022. Det står i kontrast til det resten af markedet har som absolut favorit i 2023. Og kigger man samtidig på Bank of Americas opgørelse af investorernes fortrukne placering, fremgår olie for 5 måned i træk blandt de mest foretrukne, hvorfor vi må antage der ikke skal meget modvind til før sentimentet vender og der bliver trukket gevinster hjem.

Kigger vi omvendt på kobber (og faktisk også aluminium, nikkel og litium), er billedet med modsat fortegn. Den kinesiske lageropbygning har ikke været tilsvarende det vi har set på olien, og sammenligner vi tidligere år, tendere lageropbygningen til at ramme toppen omkring det kinesiske nytår (typisk slut januar/start februar). Kigger vi så på den aktuelle lageropbygning kan vi også se den ikke er i nærheden af det den har været det seneste årti. Det understøtter samtidig vores tese om at mineproducenter og/eller landene der fremstiller og udvinder bl.a. kobber kan gå solide tider i møde. Dernæst kan vi ligge at intensiteten af kobber i den grønne omstilling er langt mere fremtonet end i den fossile energisektor. Det var i øvrigt også hovedargumentet for vores allokering mod Emerging markets aktier og Australske aktier, der er eksponeret med disse sektorer.

Graf: Kobber kinesisk lageropbygning

Et bud på ETF der orienterer sig i denne retning kunne derfor være.

iShares MSCI Australia UCITS
iShares MSCI Emerging markets UCITS
iShares Stoxx Europe 600 Basic resources UCITS
Global X copper miners UCITS

Som nævnt har vi anbefaling og allokering på emerging markets og australien, de øvrige er til inspiration. Bemærk også en evt. allokering, bør stå på mål med ens individuelle risikoprofil, subsidiært også skattemiljø, hvorfor vi opfordrer til at kontakte os for sparring herom.

Et andet område der, måske lidt overraskende, har en sammenhæng til de kinesiske kredit impulser er medicinalindustrien (health care). Når kredit impulserne er negative relativ til BNP er sammenhængen ikke til stede, men når de bliver positive stiger sammenhængskraften i en forsinkelse på 6-9 mdr. Årsagerne er for os ukendte, men kan bl.a. skyldes produktion, ingredienser og forbedring af sundhedsvæsen?

Hvor om alting er, er forholdet i hvert fald interessant da sektoren samtidig er et af de bedste steder at søge ly når der er recession. Selvom der formentlig er en spids større efterspørgsel når der er økonomisk fremgang, er det ikke signifikant. Det betyder også at selvom økonomien måtte trække sig sammen, vil der i et eller andet omfang altid være efterspørgsel efter medicinal/health care.

Med tanke på at recessionslamperne blinker i store dele af den vestlige verden kan sektoren altså være et solidt sted at dels søge sikkerhed, men potentielt også være eksponeret med den positive udvikling i de kinesiske kreditimpulser.

Bud på fonde der dækker sundhedssektoren kan være:

iShares Edge MSCI World Quality Factor UCITS
SparIndex OMXc25
iShares healthcare Innovation UCITS
iShares MSCI World Healthcare sector UCITS

De første fonde indgår i vores anbefaling/allokering, og er en indirekte måde at blive eksponeret til sektoren, som dog også indeholder andre selskaber. De øvrige 2 fonde er eksempler der direkte kunne give eksponering mod sektoren. Ift. risikoprofil gælder her det samme som ved eksponering mod råvarer i ovenstående.

En observation der er interessant at bemærke, er inflationen i Fjernøsten. Der kan være flere grunde til Kinas nedlukning, men indtil nu har én af konsekvenserne været at inflationen har været på et minimum. Som jeg dog startede analysen med, har der, ligesom i USA/Europa, været et pent up hos forbrugerne. De længes altså efter at bruge penge hvilket også i Kina kan få inflationen til at stige, særligt med ny kredit. Dernæst er de i risiko for at importere inflation fra Europa og USA. Kigger vi på inflationen ses der i nedenstående USA er ledende med 4 mdr. for Tyskland, 12 mdr. til Japan og 15 mdr. til Kina (sidstnævnte er dog meget statistisk usikker qua deres nedlukning).

Graf: Inflation US, Tyskland, Japan og Kina

Antager vi at tendensen fra vesten i et eller andet omfang materialisere sig i Fjernøsten kender vi efterhånden drejebogen. Obligationer med varighed er et no-go. Et højaktuelt eksempel er Japan, der fortsat kører rentekurvekontrol, hvor den 10-årige statsrente maks. må være neg. Pos. Med 0,50 % – markeret med gråt i nedenstående graf. Et spænd markederne flere gange har udfordret, og noget de kan blive tvunget til at give op på hvis inflationen fortsat forplanter sig i området. Desuden kan vi også se på de 10-årige swaprenter der er frit flydende, at de ligger markant over statsrenterne, hvor det effektive marked forsøger at presse renten op.

Graf: Rentekurvekontrol Japan

Obligationer i Fjernøsten og Emerging markets er altså ikke et sted der ligger i vores overvejelser, mens det omvendt ser attraktivt ud i vores del af verden da vi har været (er) igennem (igang med)  rentestigningscyklussen fra centralbankerne.

Tidligere var vi også allokeret direkte mod Kinesiske aktier, men efter en politisk beslutning i efteråret der gav Xi Jinping enemagt i landet, var den politiske risiko større end vi brød os om. Det til trods for afkastmulighederne i området stadig ser lyse ud.

Summer vi det op kan der altså ud fra Kina komme positive impulser, som hen mod forår/sommer kan sætte noget økonomisk optimisme i gang. Værd at bemærke er dog at impulserne ikke har været lige så markante som i tidligere cyklusser. Samtidig står vi også i den meget prekære situation at dele af den vestlige verden efterhånden får svært ved at undgå en recession, hvilket kan gøre gennemslagskraften fra kreditimpulserne tilsvarende dårligere. Det gør makrolandskabet vanskeligt at navigere i. I vores allokering var vi delvis eksponeret mod sektorer der kan få medvind af de kinesiske kreditimpulser, uden at være direkte allokeret, derfor kommer vi heller ikke til at ændrer i hverken obligationer eller aktier ud fra kreditimpulserne i vores sammensætning.