Et kompas af kurver

Hele fundamentet for vores investeringer er udviklingen i konjunkturforløbet. Her fik vi i starten af året en vending fra kontraktion til rebound fasen. I foråret tog Trump-administrationen som bekendt hårdt fat med tariffer, som smadrede konjunkturerne for en periode (det lille knæk i kurven). De seneste 10-12 uger er konjunkturerne dog vendt retur og ligeledes kommet til vores porteføljer som ventet og håbet.

Graf: Konjunkturforløb

Vi er dog fortsat i de tidlige faser og ikke alle nøgletal er påbegyndt reboundfasen, faktisk er det indtil nu primært de finansielle komponenter der trækker op. De ikke finansielle komponenter, som eksempelvis forbrugertilliden og byggetilladelser er ikke ombord endnu.

Graf: Komponenter i de ledende indikatorer

Kilde: Conference board

Det kan også være én af grundene til at de professionelle investorer ikke har kastet sig fuldblods ind i det opsving aktierne har oplevet siden april måned. Set med vores og vores porteføljers briller er det mest interessant at se hvor lidt investorerne er eksponeret mod small cap aktier, i en periode hvor konjunkturerne for første gang i 8 år giver indikation på et cyklisk opsving.

Graf: Netto placering i small-cap aktier

Generelt ser small aktierne interessante ud, og fra et prissætningsperspektiv, bl.a. fordi investorerne har forbigået dem i en længere årrække.

Graf: Prissætning small-cap vs. large-cap

Kilde: topdown charts

Relativt til verdensindekset er small siden vi lavede allokeringen i januar stort på par, altså med samme procentuelle udvikling. Det dog efter at være ca. 3 % efter i april måned, hvor de mere konjunkturfølsomme aktier, som small-cap, blev hårdere ramt. I den anden ende af skalaen finder vi aktierne vi sagde farvel til i januar, nemlig kvalitetsfaktoren, som lige nu er 7,5 % efter verdensindekset.

Graf: Afkastudvikling i aktiestile i 2025 relativt til verdensindekset.

Geografisk er det også en uvant førerhund der leder an blandt de store indeks. Således finder vi det europæiske stoxx600 på øverste trin i 2025, når det kommer til afkast. Indtil nu er hele afkastet dog skabt i januar/februar hvor investorerne frasorterede USA, der dog er kommet pænt igen, men hvor den svækkede dollar påvirker afkastet for os europæere. I bunden er det danske All-share index der, med et fald på 18 %, noget mere end eliteindekset i C25 der ”blot” er nede med 6,3 %.

Graf: Afkastudvikling geografisk

En anden kontrast i forhold til at aktiemarkederne i flere lande er på eller omkring alle-tiders-højdepunkt er udviklingen i kontantbeholdningen. Kigges der på money market funds, der er indlån eller ultra korte investeringer.

Graf: Money market funds

Aktiekurserne er i rekord, money market funds ligeledes og beskæftigelsen generelt god, om end mere svækket end for 1 år siden. De forhold skulle tro at forbrugerne var godt tilpasse, men forbrugertilliden er ikke i nærheden af tidligere tiders højder hverken i Europa eller USA.

Graf: Forbrugertillid USA og Europa

Det hænger formentlig godt sammen med at særligt renten og vedvarende højere inflation har gjort leveomkostningerne højere. Og kigger vi på renten er USA som bekendt først startet på anden runde af nedsættelserne her i denne måned, mens ECB er 2 %-point lavere end sidste sommer.

Graf: Styringsrente USA og Europa

Og så er vi retur ved starten, hvor likviditeten flyder gnidningsfrit på de finansielle markeder, som ligeledes kommer til udtryk i de finansielle komponenter i konjunkturforløbet. De ikke-finansielle komponenter halter stadig, og vil alt andet lige blive hjulpet undervejs af lavere renter i særligt USA og mere vished om konsekvenserne i forhold til told og inflation.